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巴曙松:利率汇率互动空前紧密

2005年12月15日 09:27 来源: 中国证券报 【字体:


  2005年7月21日的汇率市场化改革与2004年10月29日的利率市场化改革,可说是我国汇率与利率市场化的里程碑。

  2006年,汇率和利率的市场化改革将取得怎样的进展?国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松日前接受本报记者专访时表示,在美国利率继续温和上升的情况下,人民币利率与汇率的互动关系将更加紧密,而明年的汇率走势取决于内需扩大的效率。

  外汇市场和货币市场互动更趋紧密

  记者:您认为明年汇率和利率的市场化改革将出现什么变化?两者之间会有什么样的互动联系?

  巴曙松:2006年,利率和汇率的互动关系会空前紧密。

  汇率的弹性和波动幅度将直接决定利率的走向。如果汇率波动幅度比较小,在大量贸易顺差和外汇储备迅速增长的情况下,央行必然要加以干预,这必将形成基础货币大量投放,也就是所谓“宽货币”的局面,导致货币市场的低收益率水平;如果汇率弹性加大,或者经济结构调整带来贸易顺差减少,由此形成的被动基础货币投放将减少,央行的货币政策独立性会提高。央行可以主动根据国内经济走向,对货币市场利率和整个基准利率进行调整和引导。

  因此,汇率和利率两者之间的关系比原来更紧密。或者说,外汇市场和货币市场的互动更趋紧密。原来金融机构和投资者容易将两个市场割裂开来,现在必须要整合起来。这是我们面临的一个新课题。

  当前的一个现实环境是,人民币已经率先升值和波动,接下来需要美国进行经济结构调整,才有助于真正校正中美贸易失衡。也就是说,中美贸易逆差不是仅靠人民币升值所能解决的。美国经济出现逆差的一个原因,是储蓄率过低。美国必须校正自身的赤字、提高储蓄率。这样美元利率很可能进入温和上升期。从经验看,人民币利率保持与美元利率的一定差距,可使人民币汇率改革获得一个宽松的环境,避免过大的投机压力。对中国来说,这意味着多了一个利率工具。利率机制上的国际协调,同样很重要。

  记者:您的意思是人民币与美元利差大有利汇改,那明年是否需要加息?

  巴曙松:是否加息,取决于宏观经济环境和具体的物价走势。但是我们整个利率调整的主动性增大了。原来这种主动调整的空间很小,现在基于国内经济环境进行主动调控的空间在增大。现在物价不高,所以实际利率未必很低。如果物价上升,就可以动用利率。但我个人认为,明年利率上升的可能性几乎没有。

  汇率走势取决于内需扩大的效率记者:您认为汇率改革明年会不会再迈大步?在人民币汇率曲折上升的趋势中,怎么来预计它的节奏和幅度?

  巴曙松:汇率弹性增大是个方向。现在看来,贸易顺差和外汇储备增幅明显提高,如何才能化解这一压力?我认为,明年要同时从两个方面着力:一是一定程度的汇率调整,这需要由市场决定;另一方面,也是解决问题的关键,在于从过去过度依赖外需转到依靠内需。所以明年汇率的走势,很大程度取决于内需扩大的效率。
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  扩大人民币兑美元波幅的话,国内顺差将减少,贸易实现平衡,人民币升值压力就会减小。但是在中国目前的产业结构和比较优势下,贸易顺差很难通过汇率升值来消除。美国这么巨额的逆差也不可能完全靠美元贬值消除。所以要配合国内经济结构调整。

  我想强调的是,明年汇率改革的空间和方向,取决于宏观经济增长动力和从外需走向内需的转换程度。如果转换不成功,按照目前增长的趋势,可能明年底外汇储备就会突破1万亿美元,由此导致的央行票据和外汇储备增长占GDP比重会迅速上升,这对经济金融结构将是较大冲击。

  从宏观经济角度讲,贸易顺差实际是国内储蓄比较高的表现。最近巴黎百富勤的一份报告说,中国的消费高潮将到来,因为80年代出生的这代人进入了消费期,他们的消费行为和以前几代人不一样。另外,诺贝尔经济学奖得主莫迪利阿尼认为,中国的储蓄最高峰已经过去了,不可能再有过去20多年的高增长,高储蓄率会下滑。

  如果这种判断成立的话,将意味着顺差会减小,这时就不能贸然大幅度升值。所以,目前还要观察,让市场消化、体现这些信息。至于到底升值多少幅度合适,则取决于储蓄行为、人口结构、消费行为等的转变,这很难捉摸,只能寄望于市场,一个基本的思路是,逐步把汇率弹性加大,让其市场化,通过市场反映出来。

  记者:那您认为在增大汇率弹性方面,央行还可以做什么?

  巴曙松:比如在干预市场的时机、工具的选择上,用远期和期权肯定比即期干预要好。因为即期干预的是过去的交易,是事后干预;而远期是引导预期,而且远期没有形成即时的货币投放,能够腾出货币政策的空间来,使其独立性增大。

  利率市场化关键在银行风险定价能力记者:明年需要从哪些方面来着手推进利率市场化改革?

  巴曙松:这个问题的关键是,市场主体——商业银行应该有更强的风险定价机制。现在的贷款利率是管住下限、上不封顶,商业银行对不同行业、不同企业如何识别定价,这才是最主要的。这需要大量数据的积累和违约率的计算、以及经济周期的调整和检验。

  目前实际的情况是,银行不会动存款的下限和贷款上限,这主要取决于资本充足率的约束。如果没有合理定价,或者没有合适的资产运营渠道,存款利率下浮,或者贷款定价收益率更高,才能覆盖资本成本和风险溢价,所以只要坚持严格的资本约束,再加上商业银行上市后的ROE(股本回报率)、ROA(总资产回报率)考核要求,将驱动银行向市场方向走。

  决策部门已将空间打开,利率市场化的进展取决于市场主体的风险定价能力。(记者 郭凤琳)

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