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解决外汇储备冲击关键要切断与基础货币脐带关系

2006年08月28日 14:51 来源: 上海证券报 【字体:


  如果说国际收支失衡是经济与金融全球化的一种结果,国际收支失衡和汇率稳定又限制了央行国内货币政策的自主性和灵活性,那么我们必须在全球化视野下采取相关的措施来解决这一问题。

  对国内资本融入全球化进程实行更加开放的政策。中国原来是一个外汇短缺的国家,政策导向都是以鼓励外汇流入、限制国内资金流出,鼓励企业出口创汇及尽可能增加贸易顺差等为主。但是,随着中国对外贸易的快速发展和贸易顺差的不断增加,这样一种外汇管理体制已难以适应中国经济融入全球化的要求。

  为顺应这一变化,按照国际货币基金组织的第八条款要求,中国于1996年启动了渐进有序地推进人民币经常项目下的可兑换改革。今年4月份,国家外汇管理局又调整了经常项目和资本项目的外汇管理政策。其中,在经常项目方面,取消经常项目外汇账户开户事前审批;调整账户限额核定办法,提高限额水平;允许有进口支付需求的企业提前购汇存入外汇账户,更加便利进口企业的生产经营用汇安排。在涉及资本账户的开放方面,拓展境内银行代客外汇境外理财业务,允许符合条件的银行集合境内机构和个人的人民币资金,在一定额度内购汇投资于境外固定收益类产品;允许符合条件的基金管理公司等证券经营机构在一定额度内集合境内机构和个人自有外汇,用于在境外进行的包含股票在内的组合证券投资;拓展保险机构境外证券投资业务,允许符合条件的保险机构购汇投资于境外固定收益类产品及货币市场工具,购汇额按保险机构总资产的一定比例控制。

  这一政策的变化表明,中国的外汇管理政策将继续朝着由鼓励外汇资金的单向流入转变为流入与流出的双向政策。为了减少国际收支失衡对国内货币政策的冲击,我们应当对国内资本融入全球采取更加开放的政策。

  改革现行的外汇管理体制,弱化或切断基础货币与外汇储备之间的纽带关系。事实上,现行的强制结售制是导致国际收支失衡及影响国内货币供给的一个重要因素。因此,要调节由外汇占款引起金融机构头寸的扩张和减轻中央银行公开市场操作对冲的压力,我们可以从以下两个方面入手。

  首先,改革强制结售汇制。随着中国汇率机制改革的深化,强制结售汇制也将完成它的历史使命,最终会向实现自由结售汇制的方向变化。但是,这种转变期间还存在着一种中间的过渡形态,即比例结售汇制。所谓比例结售汇制是指央行规定商业银行将其吸收的外汇资产,只按某一比率(比如说60%)出售给央行。这种的“比例”可以是灵活变动的,央行可以根据宏观调控的需要加以调整,因而也可以成为中央银行调控基础货币的一个工具。在目前环境下,尽管实行比例结售汇制会对现行的汇率稳定政策带来新的冲击,但比例结售汇制仍不失为是一项较好的货币政策工具。[[[下一页]]] 

  其次,如果仍然实行结售汇制,也可以将外汇占款从中央银行的资产负债表中分离出来,设立一个独立的外汇储备管理机构,由该机构通过发行人民币债券从商业银行那里购买外汇后,以此对外汇储备进行管理。这样一种机制既可以保持人民币汇率的稳定,也可以减少外汇储备对货币供给和国内流动性的冲击。

  扩大汇率的浮动区间,增强汇率的灵活性,中央银行建立市场化的汇率干预机制。扩大资本项目开放和改革外汇管理体制,最终将突出汇率机制进一步改革的这一主线上。但是,汇率机制的改革绝不等同于人民币的升值,而是旨在增强人民币汇率形成中市场机制的作用,人民币汇率既可能升值也可能贬值,这主要取决于外汇市场供求关系的变化。而真正建立以市场供求关系为基础的汇率机制,应当是我国经济市场化改革的要求。当然,在这种汇率的市场化形成机制改革的过程中,中国应当在遵循“自主性、主动性、可控性”的原则下,择机扩大人民币汇率的浮动区间,增强汇率变动的灵活性。

  但是,汇率的灵活性也需要汇率的稳定。灵活汇率机制下的汇率稳定可以通过中央银行采取市场化的汇率干预机制来实现的。2005年11月25日,央行进行了一年期的货币掉期交易。从影响基础货币的调控效果看,货币掉期交易为央行提供了另一种控制货币供应的工具。不仅如此,央行的掉期交易为中国人民银行对人民币汇率水平市场化的干预提供了一种比较好的调控方式。在人民币升值预期增强的情况下,货币掉期交易为央行提供了对汇率持续升值的反向修正机制。在升值预期较为强烈、游资大举进入的情况下,央行可以通过大量的货币掉期交易来减缓升值的压力;反之,如果升值预期和游资冲击减弱,央行的货币掉期交易则可以随之而减少。

  因此,央行的货币掉期交易,既是央行对人民币汇率水平干预手段的探索,也是对此前汇率机制改革的进一步深化和完善。在调节基础货币供给的同时,在一定程度上也会对汇率水平起到稳定器的作用。我个人认为,央行应当扩大掉期交易在公开市场操作中的比重。
  

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