中国农业银行外汇交易员 张志刚

　　时下“STAGFLATION”成为金融市场的流行语，所谓“STAGFLATION”是我们通常所指的滞胀，是指经济成长放缓和通货膨胀并存的经济现象。在次债危机引领的全球经济放缓，信贷紧缩，进而能源、金属、农产品等初级商品价格飙涨推动下，全球通货膨胀不断上升。通胀升高使得金融市场投资的实际收益率下降，很多投资收益中性甚至出现实际收益负值的情形，利差交易是最好的例证。本文将对通胀下以日元为基础的利差交易进行解读，并对后市日元走势进行分析，以期对投资人有所裨益。

　　日本央行的货币政策是利差交易赖以存在和发展的基础，日元长期的低利率运行，使其成为市场最好的融资渠道。投资人在日本金融市场借入美元，然后在国际外汇市场卖出美元买入其他货币，进行投资。投资渠道主要包括三个领域：货币市场、债券市场、股票市场。货币市场方面，主要是通过在外汇市场买入高息货币赚取利差，也就是通常意义上所说的利差交易。获利的前提是日元对所买币种币值稳定或者贬值。 以近期市场表现强势的欧元为例，受美国经济放缓趋势进一步加剧的影响，日元表现强势，对欧元汇率基本维持在159-162之间交投。利差方面，欧元基本利率4％，日元0.5％，利差为3.5％，去除融资成本，利差收益基本在3％，跟通胀水平相当，也就是说实际收益率水平接近0，货币市场对利差交易吸引力下降，市场出现解除利差交易操作；债券市场，受近期金融市场动荡影响，国债作为避险产品受到市场追捧，推动价格下滑，收益率降低。以市场流动性最好的美国十年债为例，收益率基本在3.75％-3.95％的区间震荡，后市还有望进一步走低。在此背景下，作为长期投资需求的十年国债收益率将无法弥补利差交易的融资成本、核心通胀水平和日元升值的影响，使得国债市场无法满足基本投资收益要求，利差交易在债券市场的应用基本失去意义；股票市场方面，全球股票市场的疲软，加上日元的升值，使得利差交易正在远离股票市场。

　　推动日元贬值的利差交易因素减退，加上3月底日本财年影响，为了粉饰财报，日本市场也有看强日元的冲动，综上，日元在近期尤其是3月份将维持强势。

　　操盘建议

　　106.60以上做空美日

　　技术角度，美元兑日元突破前期107-108.50的交投区间，下行后构筑成平滑下降通道，日元周线和日均线都在测试包络线下方边界，一旦突破后市将有较大下降空间。建议在106.60以上做空美元兑日元，止损位设在107.10，后市下行突破105.80和105的重要关口，将有望测试前期低位102的水平。