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次贷危机并非全是金融衍生品惹的祸

http://www.jrj.com    2008年10月16日 08:30     上海证券报
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  一年多以来,美国次级按揭贷款危机导致了抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡及雷曼清盘等一连串事件,这种“多米诺骨牌”效应,让金融产品匮乏的发展中国家见识了虚拟经济的力量。一提到次贷,人们总是将其价值链中的创新工具与金融衍生品联系起来,几乎到了谈金融衍生品“色变”的程度。事实上,次贷危机并不是金融衍生品惹的祸。

  2001年,受互联网泡沫破裂和911空难的冲击,美联储连续大幅降息刺激经济增长。低利率和充足的流动性引致大量购房需求,房地产市场一片繁荣,潜在的利益大大刺激了投机性需求和金融机构的放贷心理。

  房地产市场和消费市场的繁荣也不断地拉动了美国经济增长。在这个过程中,美国贷款机构为了分散风险和拓展业务,实现利益最大化,把住房按揭贷款打包成MBS(住房抵押按揭债券)进行出售回笼资金。投资银行购买MBS后,把基础资产的现金流进行重组,设计出风险和收益不同档次的新债券,也就是担保债务凭证CDO,然后再推出能够对冲低质量档次CDO风险的信用违约互换CDS,以及二者的结构化产品——合成CDO。这些结构化的组合产品形成了我们所谓的次贷价值链SB-MBS-CDO-CDS-合成CDO。

  这些产品的潜藏风险很大,因而收益率也高。由于具有风险对冲工具CDS,CDO被评级公司冠为AAA级债券,获得了全球对冲基金和各大金融机构的青睐。房价不断上升,以住房按揭贷款为基础的CDO的高回报率也自然得到保障。持有CDO的基金组织和金融机构见获利如此丰厚,纷纷通过杠杆融资,反复向大银行抵押CDO,将获得的资金再度投入CDO市场。著名的凯雷基金破产时杠杆倍数高达32倍。这一系列创新产品的活跃,进一步刺激了贷款公司继续发放次贷和房地产泡沫。

  2004年上半年开始,由于原油和大宗商品价格上涨,为抑制通货膨胀,美联储连续17次提高利率,美元进入加息周期,大幅提高了抵押贷款成本,次贷的债务人无力偿付本息,被抵押的房产由贷款公司大量作价变现,美国房地产市场由盛转衰,引起连锁反应,贷款公司背负巨额不良资产,MBS和CDO的回报失去保障,信用评级被降低,基金、其他金融机构资产严重缩水,发放杠杆贷款的银行损失惨重,最终酿成危机。

  可以看到,危机的起因是利率调高所引起的房地产价格下跌,及其由此导致次级按揭贷款债务人的违约。归根结底,次贷危机源于信用风险和利率风险,风险起于价值链的源头而非中间环节,如果美国宏观经济运转良好,房地产价格稳定,资金贷给有信用的人,就不会发生这种连锁反应。而且这些中间环节在很大程度上是作为风险分散工具存在的。

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CDO 衍生 金融 风险 CDS 

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