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人民币汇率或"温和"上行

2011年04月06日 00:00 来源: 理财18 【字体:

    2011年第一季度以来,欧债担忧重现,利比亚、中东紧张局势导致石油价格持续高位,大宗商品价格上涨引发结构性通胀的风险增加。此外,后危机时期的金融体系依旧脆弱,市场正常化仍需考验。但是,全球经济复苏的内在动力不减,市场信心有所恢复,发达经济体产出缺口缩窄,新兴经济体延续强劲增长,全球政策的总体环境维持刺激力度,政策累积效应凸显。在如此动荡的宏观背景之下,人民币有效汇率的季度变化如何,以下给出详细分析。

    汇率走势

    窄幅波动 小幅下降

    从年初到1月12日是第一周期的上升阶段;从1月13日到2月7日,是第一周期的波动下降阶段;2月8日到2月16日是第二周期的上升阶段;从2月17日至3月底,名义有效汇率指数和实际有效汇率指数均呈现出下跌走势。与2005年为基期的一篮子货币汇率比较,人民币名义有效汇率高估的状况有所改善

    2011年第一季度,复旦人民币名义有效汇率、实际有效汇率走势平稳,窄幅波动,呈现小幅下降的趋势。名义有效汇率指数与盯住一篮子货币模拟指数的差距较2010年末有所缩小(如表1所示,由年初的11.36缩小为10.07,缩小0.29%),人民币兑美元汇率实际值与模拟值的差距也由年初的0.7665缩小为0.6968,缩小0.0697。与2005年为基期的一篮子货币汇率比较,人民币名义有效汇率高估的状况有所改善。

    从图1可以看出,2011年第一季度复旦人民币有效汇率指数总体运行平稳。至3月底,复旦人民币名义有效汇率指数为113.955,较年初的114.937下降0.85%;最高点和最低点分别为116.053和113.877,相对于年初振幅为1.89%。复旦人民币实际有效汇率指数为117.924,较年初的118.324微降0.34%,最高点和最低点分别为119.727和117.844,相对于年初振幅为1.16%。2011年以来,中国价格水平高企,通货膨胀幅度远高于欧、美、日等主要发达国家和地区,但低于一些主要发展中国家,对实际有效汇率指数形成一定的上行推力,所以人民币实际有效汇率指数的降幅和振幅均低于名义有效汇率。

    从图2可以看出,根据复旦人民币有效汇率指数的走势,可以将第一季度划分为两个比较完整的波动周期,第一个周期为年初到2月7日,第二个周期为2月8日到一季度末。

    从年初到1月12日是第一周期的上升阶段,该阶段名义有效汇率指数最低点为114.495,最高点为116.053,较年初上涨1.116%,涨幅为0.97%;实际有效汇率的最低点和最高点分别为117.904和119.727,较年初上涨1.403%,涨幅为1.19%。而复旦人民币盯住一篮子货币模拟汇率指数在该阶段处于小幅下跌走势,从年初的103.58点下跌至103.376点,跌幅为0.2%。

    从1月13日到2月7日,是第一周期的波动下降阶段。在达到期内高点后,名义有效汇率和实际有效汇率开始在波动中下降,最低点分别为114.135和118.112,比期内高点分别下跌1.918%和1.615%,降幅分别为1.65%和1.35%。复旦人民币盯住一篮子货币模拟指数延续了上一阶段的下跌走势,在2月1日达到第一波动周期的底部后开始反弹,最低点为102.649,期末反弹至103.07点,最终较年初下跌0.49%。

    2月8日到2月16日是第二周期的上升阶段,名义有效汇率从114.275上涨到115.367,涨幅为0.96%;实际有效汇率从118.256上涨到119.386,涨幅为0.96%。而复旦人民币盯住一篮子汇率模拟指数则相对较平稳,波动幅度不大。

    从2月17日至3月底,名义有效汇率指数和实际有效汇率指数均呈现出下跌走势,较本期内最高点分别下跌1.412点和1.461点,跌幅均为1.22%。从整个一季度来看,名义和实际有效汇率指数分别下跌0.98点和0.4点,跌幅仅为0.85%和0.34%。而模拟汇率指数在该阶段先下跌后反弹,最高点为103.15,最低点为102.4,期末值为102.88点,最终较年初下跌0.67%。

    汇率纽带

    谁动了人民币汇率

    2011年第一季度人民币对欧元和日元双边汇率波动较大,振幅为5.37%;对美元波动较小,振幅只有1.19%。2011年第一季度对人民币名义有效汇率指数上涨的贡献率超过5%的货币主要有日元、台币、美元以及港币

    图3是2011年第一季度人民币对24种篮子货币的变动情况。从图中可以看出,人民币对智利比索升值幅度最大,为3.66%,其次为南非兰特3.40%,另外对日元、台币、港币、美元和日元分别升值3.10%、1.99%、0.74%和0.64%;人民币对俄罗斯卢布贬值幅度最大,为5.48%,其次为欧元5.45%,对英镑和韩元分别贬值3.11%和2.16%。

    结合图3和图4可以看出,2011年第一季度人民币对欧元和日元双边汇率波动较大,对美元波动较小。人民币兑欧元最大升值幅度为2.88%,最大贬值幅度为5.52%,振幅为8.4%,最终贬值5.24%。人民币兑日元最大升值幅度为3.41%,最大贬值幅度为1.96%,振幅为5.37%,最终升值3.10%。而人民币兑美元汇率走势比较平稳,振幅只有1.19%,最终升值1.07%。

    篮子货币汇率波动对人民币有效汇率的影响还受其权重的影响。图4显示,贸易权重超过5%的货币主要有欧元、美元、日元、港币、韩元和台币六种,分别为18.64%、14.82%、11.84%、8.68%、8.33%和5.88%,合计为68.2%,与2010年平均贸易权重前六名相对次序一致,但比2010年四季度平均水平微降0.36个百分点,其他18种货币的贸易权重合计为31.8%。

    综合考虑篮子货币汇率变动及各自的权重,2011年第一季度对人民币名义有效汇率指数上涨的贡献率超过5%的货币主要有日元、台币、美元以及港币。日元贬值对人民币名义有效汇率指数上升的贡献率为42.09%,推动人民币有效汇率指数上升0.414%;台币下跌对人民币名义有效汇率指数的贡献率为13.59%,导致人民币名义有效汇率指数上涨0.134%;由于香港采取盯住美元的货币局制度,港币对人民币有效汇率的影响可以视为美元对人民币有效汇率的间接影响,所以美元贬值对人民币名义有效汇率上升的综合贡献率为18.4%,导致人民币名义有效汇率指数相应地上升0.181%。而对人民币有效汇率指数下跌贡献率最大的为欧元、韩元、俄罗斯卢布和英镑,分别为-121.58%、-21.3%、-14.29%和-7.09%,导致人民币名义有效汇率下降1.194%、0.209%、0.14%和0.07%。最终,人民币名义有效汇率一季度下跌0.98%,跌幅为0.86%。

    汇率展望

    时局嬗变  升幅有限

    估计复旦人民币名义有效汇率升值1%左右,二季度中国CPI同比可能继续维持较高水平,相对价格指数上升将引起实际有效汇率上升,二季度人民币实际有效汇率的变动将由负变正,升值幅度可能在1%-2%

    全球经济的复苏趋势在短期内不会出现逆转。发达国家继续复苏进程,新兴经济体关注通胀风险,开始进入加息周期以应对高位运行的通胀。欧债危机重现是欧元区国家走出经济低谷的一大障碍,但是不会阻滞其复苏进程。伴随欧央行的加息预期,欧元汇率第一季度窄幅波动,保持上升。美国经济温和复苏,QE2继续增加流动性,美元指数近日重返76点,但是综合欧美经济基本面及其货币政策目标,美元指数第二季度可能在75点上下震荡,维持于脆弱的低位。日元由于救灾投入大量货币的影响和G7联合干预日元汇率后前期大量涌入的外国投机资金的撤离,短期将继续维持弱势。新兴经济体由于经济复苏强于预期,通胀抬头,大多采取加息来缓解通胀压力,而外围发达经济体普遍采用宽松的货币政策,新兴经济体的汇率在第一季度出现了明显的升值。但欧美升息预期将使前期大量流入新兴市场的国际资本逐步向发达国家回流,美元汇率持续贬值的趋势将会有所缓解。

    今年以来,中国经济增长放缓,进出口增速回落,时隔11个月再次出现贸易逆差,2011年人民币名义有效汇率上升空间相对有限。但是基于当前抑制总需求、管理输入性通胀压力较大,其升值幅度可能会大于2010年,尤其在第二季度。在美元指数可能出现一定程度反弹的情况下,非美货币的贬值可能使人民币名义有效汇率出现一定幅度的升值。估计复旦人民币名义有效汇率升值1%左右,二季度中国CPI同比可能继续维持较高水平,相对价格指数上升将引起实际有效汇率上升,二季度人民币实际有效汇率的变动将由负变正,升值幅度可能在1%-2%。

    汇率动因

    日本遭“劫” 美元服“软”

    日元对人民币贬值成为一季度推动人民币汇率指数上升的最大因素;美元的持续贬值成为推升非美货币和大宗商品价格的重要影响因素之一。人民币对美元汇率在参考一篮子货币汇率的背景下对美元升值1.07%。

    通过对人民币与篮子货币的双边汇率波动对人民币有效汇率指数的影响分析,2011年一季度引起人民币汇率指数变化的主要因素为:

    欧元区

    欧洲债务危机和加息预期。2011年第一季度,欧元的走势主要是由这两个因素主导的。随着欧元区债务危机的逐渐消退,避险情绪对欧元的影响逐渐淡化,由通胀引起的加息预期成为欧元受追捧的主要理由。自2010年12月以来,欧元区CPI同比连续四个月超过2%的调控目标,而动荡的中东局势和飙升的油价进一步加剧了欧洲的通胀,欧洲央行的官员也纷纷表示出对通胀的警惕,市场对于欧洲央行将于4月加息的预期不断推高欧元,使欧元成为压低人民币有效汇率的最重要力量。近期,葡萄牙债务危机开始恶化,欧债危机出现蔓延的迹象,削弱了欧元上涨的经济基础。

    美元区

    在量化宽松的货币政策“保驾”下,美国经济持续复苏,市场流动性充裕,投资者风险偏好增加,导致美元指数不断走低。从年初的79.05下降到季末的76.01,下降3.04%并创下2010年来的新低。美元的持续贬值成为推升非美货币和大宗商品价格的重要影响因素之一。人民币对美元汇率在参考一篮子货币汇率的背景下对美元升值1.07%。

    人民币

    国内经济形势复杂,以及人民币汇率形成机制的渐进性决定人民币对主要货币尤其是美元的走势相对平稳。一方面国内价格水平不断升高,最新公布的3月份PPI同比上涨7.2%,创2008年10月份以来新高。一二月份CPI同比增长保持在4.9%的高位,随着翘尾因素回升及输入性通胀压力的增加,CPI继续上升的预期强烈,在此背景下,人民币的适度升值有利于抑制输入性通货膨胀的影响;另一方面,进出口增速回落,2月份中国进出口总值为2007.8亿美元,贸易逆差73亿美元,这是中国外贸自2010年3月以来首次出现月度逆差,人民币大幅升值将使我国出口形势进一步恶化,不利于国内经济稳定复苏。综合各方面因素的影响,一季度人民币对美元汇率中间价基本保持小幅升值态势,相对稳健,并没有出现大幅波动。

    日元区

    日本的大地震、海啸和核辐射危机重创了日本经济,造成全球金融市场波动。日本资金迅速回流使得日元兑美元汇率大幅上升,在G7的联合干预下,流入日本的投机资金速度放缓,日元兑美元汇率又跌回了震前的水平。日元对人民币贬值成为一季度推动人民币汇率指数上升的最大因素。

    《国际金融报》1

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