人民币汇率将朝长期均衡方向靠拢

1评论 2016-10-11 02:20:00 来源:上海证券报 “真雄安”即将诞生(名单)

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  人民币加入SDR,从短期看,将增加各国对人民币资产的配置需求,将有利于人民币汇率的稳定;从远期来看,意味着人民币国际化向前迈出了重要一步,将有助于人民币汇率向长期均衡汇率趋近。

  加入SDR对人民币国际化

  具有怎样的意义

  经过几十年的经济快速发展,中国已跃居世界第二大经济体、第一大贸易出口国。然而,作为中国的货币——人民币,却没有在国际货币体系中得到相应的地位,发挥相应的作用,这种差距是近年来推动人民币国际化的重要动力之一。

  纵观世界各国的主要国际货币,基本要满足以下几个条件:一是要成为全球重要的计价货币——这对应了货币的价格尺度属性;二是广泛成为全球贸易和投资的支付与结算货币——这对应了货币流通属性;三是要广泛成为各国储备货币——这对应了货币的贮藏属性。从当前人民币国际化的发展程度来看,这三个属性的发展并不平衡:从计价属性来看,人民币的计价功能未得到充分发挥,如在对外贸易中,人民币计价与结算存在偏离,我国企业在跨境贸易中大多采用“美元计价、人民币结算”;从流通属性来看,人民币在国际上的支付与结算功能近年来发展则相当快,国际清算银行数据显示2015年跨境贸易人民币结算业务累计发生7.23万亿元,跨境贸易人民币结算规模的全球占比也从2014年第四季度的3.04%提升至2015年第四季度的3.38%,成为全球交易最为活跃的新兴市场货币;从贮藏属性来看,人民币目前在全球储备货币中的占比仅在1%左右,与全球第二大贸易融资货币、第五大国际支付货币的身份相比,人民币仅为第七大储备货币,离全球储备货币的距离还相当遥远。

  此次人民币加入SDR,最大的改善就来自于对于贮藏货币属性的提升,IMF成员国将通过所持有的SDR自动形成对人民币2100亿元的敞口。同时,加入SDR篮子还将增加人民币的国际公信力与信誉度,鼓励各国央行与主权财富基金持有人民币资产。当然,加入SDR并非仅提升人民币的贮藏属性,因为货币的三种属性密不可分,每种属性的加强都有其正外部性。比如贮藏属性的加强必然扩大人民币离岸市场的存量,加强了海外对人民币的使用(不论是交易还是投资)需求,将有利于提升人民币的计价和交易结算属性。

  未来人民币国际化还有多远的路要走

  未来,加快推进我国金融市场的发展,在全面开放的环境下提升市场配置资源的作用,使我国金融市场成为国际公认的成熟市场,是内生性自发促进人民币国际化的有效途径。假设现在有两张购物卡,一张可在全市100多家超市购物,并且对应的都是价廉物美的商品,另一张购物卡只能在几家超市购物,对应的商品种类少,价格虚高——那么,即便这两张购物卡面值相同,也没人愿意选后一张,这对于货币也是一样的道理。国际货币既然能在全球广泛被接受,本源在于货币背后对应的国家信用和相关制度设计。

  当前国际货币主要可分为三个层次。第一层是美元,作为全球货币体系的中心,美元是全球贸易与投资结算的首要货币,同时也是国际普遍接受的计价货币,这种制度安排来源于美国强大的经济实力,并为全球统一的跨国资源流动和配置带来了便利性。第二类是区域性结算货币,比如欧元,在区域内部的贸易结算中,使用统一货币的将大幅减少交易成本,带来很大的便利性。第三种是英镑日元瑞郎澳元等货币,它们虽达不到美元作为全球计价货币的标准,也不是区域内部的结算货币,但是它们具有许多共同的特点,仍然使其成为公认的国际货币。这些特点包括:一是都具有较强的信用基础,因为这些货币的发行国具有较强的经济实力,占全球经济和贸易份额都较高,能够长期保持币值稳定并具有竞争性的购买力;二是具有完善的市场交易制度,包括在岸市场的完全开放以及拥有较为发达的离岸市场,并且在岸与离岸市场之间能形成较为畅通的流通渠道;此外,金融市场产品健全,有能够满足不同风险偏好及投资期限结构需求的交易方所需的利率、汇率等衍生工具。正是具有以上两个特点,使得这些货币依然被认为是主要的国际性货币。

  如果以上述条件作为人民币进一步国际化的目标,那么可以说人民币国际化还有很长的路要走,而这也反过来倒逼我国加快改革。当前人民币三大货币属性国际化发展的不均衡,从我国的市场成熟度来看也具有内生性的原因。从发展最快的交易与结算属性来看,当前我国经常项下已完全开放,近年来居民出国旅行、购物需求旺盛,这推动了人民币跨境贸易结算的巨大需求。此外“一带一路”与企业“走出去”步伐加快,推升了国际上的人民币融资需求,因此人民币在交易结算上的国际化突飞猛进。在计价属性上,国际贸易采用人民币计价本身需要人民币在离岸市场上有较大的使用空间,就好比生活在中国,吃的用的都使用人民币,那么采用美元计价钱包中的人民币显然没有意义,当前人民币离岸市场的发展还比较滞后,交易与使用都受限,自然难以有计价需求。在贮藏属性上,则需要人民币在离岸市场上有充足的保值增值金融工具,但目前优质的人民币资产主要集中在国内,而中国的资本账户又没有完全开放,使得人民币的贮藏属性也受到了影响。

  因此,未来要进一步推进人民币国际化,必须使人民币真正成为有竞争力的货币,成为国际社会投资者愿意持有的货币,当海外投资者、消费者持有人民币,可以便捷地投资于较高收益率的资产、或换取中国有竞争力的商品、或不受限制地进出国界并转换为别国货币,人民币的国际化也就真正完成了。而加入SDR,只是漫漫征途中的值得纪念的一步。

  加入SDR将如何影响人民币汇率走势

  从短期看,人民币加入SDR将增加各国对人民币资产的配置需求,将有利于人民币汇率的稳定。从远期来看,加入SDR意味着人民币国际化向前迈出了重要一步,将有助于人民币汇率向长期均衡汇率趋近。

  其一,加入SDR将有助于推动人民币汇率形成机制的改革,由此增加人民币汇率的双向波动。自“8·11”汇改以来,人民币汇率经历了三轮大的贬值,中间价累计贬值8%以上,但与全球其他非美货币相比较,人民币汇率仍保持较小的波动率,相对表现稳定,这也有一部分原因在于我国当前资本的跨境流动仍受到限制。加入SDR后,人民币的国际化地位进一步提高,这反过来倒逼人民币汇率形成机制向更为市场化的方向发展,将使人民币进一步朝着更大浮动弹性的方向发展,从而增加人民币的双向波动。

  其二,人民币加入SDR将使离岸市场得到更快发展,离岸市场对人民币汇率的定价影响力将增加,有利于人民币汇率向均衡汇率方向发展。在离岸市场不发达时,尽管离岸市场对人民币的汇率、利率也有自身定价,但相对规模庞大的在岸市场,这种定价并不具有优势。在岸与离岸市场之间的价差,往往更多的是离岸市场被拉回到在岸市场,除非在岸市场的价格过于扭曲(比如“8·11”汇改之前)。人民币加入SDR后,各国对于人民币的需求增加,离岸市场将更为发达,如果在岸市场汇率较均衡汇率出现较大的扭曲,离岸市场对人民币汇率的定价影响力将增加,有利于人民币汇率向均衡汇率的方向发展。

  其三,人民币加入SDR将有利于汇率向反映综合购买力的均衡方向发展。长期均衡汇率的决定反映的是一国货币相对于国外货币的综合购买力,这里之所以说是综合购买力,其衡量的不仅仅是可贸易的商品和服务,还要考虑到两国的资产或者说是投资品的价格。传统的一价定律要求汇率遵循购买力平价,即相同质量(使用价值)的商品或服务应在各国汇率换算后具有的相同价格,而一旦考虑到资产或投资品,就要求相同收益率的资产应该在各国汇率换算后具有的相同估值。在资本项目未放开的情况下,人民币均衡汇率必然更多地取决于传统的购买力平价,而随着人民币加入SDR后,资本项下的开放以及人民币完全可自由兑换的改革需求更加强烈,人民币汇率也将向反映综合购买力的均衡方向发展。

  (作者单位:中国民生银行(行情600016,买入)(港股01988)研究院)

关键词阅读:人民币汇率 SDR

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